業(yè)績符合預期，期待現金流繼續(xù)改善，維持“買入”評級
東方園林發(fā)布17 年年報，公司17 年實現營收152.26 億元，YoY+77.79%，歸母凈利潤21.78 億元，YoY+68.13%，業(yè)績符合我們/市場預期，扣非歸母凈利潤YoY+83.65%，非經常性損失主要系出售申能環(huán)保股權產生投資損失。公司17 年經營凈現金流29.23 億元，同比增加86.45%，投資性現金流投資支付現金46.45 億元，我們判斷PPP 項目大量開工是公司17 年現金投入較高的原因，期待后續(xù)現金流持續(xù)改善。公司17 年新中標金額763.21 億元，YoY+83.29%，項目質量保持高位，我們認為公司未來收入/業(yè)績有望繼續(xù)保持較高增長，營運指標或持續(xù)改善，維持“買入”評級。
收入增速逐季提高，在手訂單飽滿有望促進未來收入增速維持較高水平
公司17 年單季度營收同比增速63.4%/73.4%/74.4%/85.6%，逐季提高，16 年起僅16Q2 增速在60%以下，我們認為在手訂單加速轉化或是主要原因。公司17 年新中標PPP 項目715.71 億元，YoY+88.30%，傳統(tǒng)項目47.50 億元，YoY+30.83%，合計同比增長83.29%，我們估算公司17 年底在手訂單接近1000 億元，飽滿訂單有望促進未來收入增速保持高位。
我們統(tǒng)計公司17 年末累計中標PPP 項目88 個，入庫率近85%，年報披露成立SPV 項目75 個，項目質量優(yōu)秀為公司項目快速落地奠定了基礎。
毛利率/凈利率有所下降，有息負債平均成本或有所上升
公司17 年毛利率31.56%，同比降1.27pct，主要系工程主業(yè)毛利率下降1.33pct 所致，其中市政園林/水環(huán)境綜合治理分別下降1.44/2.02pct，未來PPP 市場競爭格局改善有望使公司毛利率企穩(wěn)回升。公司三費率同比降0.93pct，財務/管理費用率下降0.91pct/0.03pct，體現公司周轉效率提升及規(guī)模效應。公司凈利率同比降1.55pct，除毛利率下降外，資產減值損失占收入比重提升0.21pct 是主要原因。我們以年初/末有息負債余額均值（短/長期借款+應付債券）為基數，測算公司17 年有息負債成本或提升0.5pct左右，近期央行降準或對公司18 年財務費用率繼續(xù)下降產生積極影響。
經營現金流大幅改善，周轉效率持續(xù)提升
17 年公司經營凈現金流大幅改善86.45%，主要系公司加強應收款催收和項目回款改善所致。投資性現金流中，投資支付現金46.5 億元，同比增長2 倍，PPP 項目大面積開工或是主因。我們認為PPP 項目總現金流的改善以融資落地為前提，而我們估算公司目前融資落地項目占已開工項目比例接近70%，為現金流持續(xù)改善提供了有利條件。公司17 年存貨/應收款/總資產周轉率均實現明顯提升，優(yōu)秀的項目質量和管理能力或是主因。
期待未來業(yè)績高增同時現金流持續(xù)改善，維持“買入”評級
我們預計公司18-20 年EPS 為1.22/1.65/2.07 元（調整前18-19EPS 為1.17/1.54 元），參考可比公司，給予18 年17-20 倍PE，目標價20.74-24.40 元（調整前21.06-25.74 元），維持“買入”評級。
風險提示：現金流改善幅度不及預期；PPP 項目落地速度不及預期。
