公司近期公布17 年年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收52.5 億元，同增34.49%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.0 億元，同增151.8%。同時(shí)公布18 年一季報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.4 億元，同增22.0%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)517 萬(wàn)元，同增109.6%。點(diǎn)評(píng)如下。
業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型促營(yíng)收高增，毛利率顯著提升
報(bào)告期內(nèi)公司緊抓政策機(jī)遇，發(fā)揮生態(tài)城鎮(zhèn)品牌優(yōu)勢(shì)，積極搶占PPP/EPC業(yè)務(wù)訂單，2017 年新簽合同額達(dá)141.74 億元，增速約136%。據(jù)已披露公告，公司全年在手重大合同或中標(biāo)項(xiàng)目金額達(dá)245.82 億元，為2017 年?duì)I收的4.68 倍；框架協(xié)議金額達(dá)460 億元，未來(lái)訂單落地將有力促進(jìn)公司業(yè)績(jī)釋放。公司2017 年?duì)I收增速由負(fù)轉(zhuǎn)正，同增34.39%至52.53 億元，主因生態(tài)城鎮(zhèn)業(yè)務(wù)快速成長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.74 億元，收入貢獻(xiàn)12.84%，帶動(dòng)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?nèi)鎻?fù)蘇。公司與PPP 項(xiàng)目出表相關(guān)的合營(yíng)和聯(lián)營(yíng)企業(yè)產(chǎn)生關(guān)聯(lián)交易收入約12.5 億元，較去年大幅增長(zhǎng)，占總營(yíng)收比為23.79%。據(jù)2018年一季報(bào)，公司營(yíng)收實(shí)現(xiàn)增速21.99%。公司前期生態(tài)城鎮(zhèn)試點(diǎn)已全面鋪開(kāi)，并初步形成標(biāo)準(zhǔn)化的生態(tài)城鎮(zhèn)2.0 模式——棕櫚模式，預(yù)計(jì)其將邁入新一輪高速增長(zhǎng)周期。
2017 年公司綜合毛利率為20.75%，較去年提升4.06 個(gè)百分點(diǎn)。生態(tài)城鎮(zhèn)毛利率為31.29%，高于一般園林工程業(yè)務(wù)，是毛利率上升的主因。隨著公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)逐步轉(zhuǎn)型，生態(tài)城鎮(zhèn)業(yè)務(wù)占比將進(jìn)一步提升，料公司整體毛利率存上升空間。
期間費(fèi)用率控制良好，歸母凈利潤(rùn)高增料能持續(xù)公司2017 年期間費(fèi)用率為11.94%，較上年微降0.71 個(gè)百分點(diǎn)。其中銷售費(fèi)用率1.27%，基本持平；管理費(fèi)用率同比減少1.36 個(gè)百分點(diǎn)至7.07%，主因管理費(fèi)用相對(duì)營(yíng)收剛性較大，低于營(yíng)收增幅；財(cái)務(wù)費(fèi)用率3.6%，微升0.52個(gè)百分點(diǎn)，因融資規(guī)模和利息支出增加所致。資產(chǎn)減值損失為1.43 億元，同減7.21%，主因商譽(yù)減值損失減少。投資收益同增239%至0.6 億元，主因按權(quán)益法確認(rèn)應(yīng)享有的聯(lián)營(yíng)合營(yíng)公司的凈利潤(rùn)增加所致。綜合下來(lái)，2017 年公司凈利率同比上升0.79 個(gè)百分點(diǎn)至6.05%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.04億，同增151.83%。2018 年一季度歸母凈利潤(rùn)同增109.64%至516.73 萬(wàn)元，預(yù)計(jì)全年業(yè)績(jī)有望延續(xù)高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。
收付現(xiàn)比均有下降，剔除不并表因素后經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流有所減少2017 年公司收現(xiàn)比為0.87，較去年同期下降17.41 個(gè)百分點(diǎn)；付現(xiàn)比下降24.66 個(gè)百分點(diǎn)至0.89，大于收現(xiàn)比降幅。由于出表的PPP 項(xiàng)目對(duì)現(xiàn)金流產(chǎn)生重塑效果，公司2017 年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額同增237.22%至2.26 億元。
剔除與PPP 相關(guān)投資現(xiàn)金流16.06 億元后，公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為-13.79億 元，較2016 年同口徑-5.47 億元有所惡化。由于實(shí)施定增，2017 年公司資產(chǎn)負(fù)債率為63.18%，同比減少3.55 個(gè)百分點(diǎn)，為近4 年最低水平。
投資建議：公司生態(tài)城鎮(zhèn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型卓有成效，營(yíng)收、凈利潤(rùn)均實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)；在手訂單飽滿，未來(lái)業(yè)績(jī)保障度高；實(shí)控人擬轉(zhuǎn)讓部分股權(quán)，未來(lái)股權(quán)更為集中。維持公司18~20 年EPS 為0.38、0.53、0.69 元/股的預(yù)測(cè)，對(duì)應(yīng)PE 為19、14、11 倍。去年10 月以來(lái)受投資行為影響估值持續(xù)下行，我們相應(yīng)下調(diào)公司目標(biāo)價(jià)，由15.58 下調(diào)至10 元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：PPP 落地不及預(yù)期；項(xiàng)目回款速度放緩
