市政園林和房地產(chǎn)投資增速放緩制約傳統(tǒng)市政類和地產(chǎn)類園林工程業(yè)務(wù)發(fā)展。2011-2015年，我國(guó)市政公用設(shè)施園林綠化固定資產(chǎn)投資規(guī)模增速持續(xù)下降，同時(shí)，地產(chǎn)調(diào)控政策密集出臺(tái)，對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)景氣度有一定不利影響，傳統(tǒng)市政類和地產(chǎn)類園林工程業(yè)務(wù)發(fā)展受到限制。
PPP項(xiàng)目的推進(jìn)大幅提振業(yè)內(nèi)綜合性業(yè)務(wù)領(lǐng)軍企業(yè)業(yè)績(jī)。2016年及2017年9月末，全國(guó)入庫(kù)PPP項(xiàng)目總投資規(guī)模分別較年初增長(zhǎng)66.67%和31.10%，單個(gè)PPP項(xiàng)目平均投資額達(dá)12.59億元；受PPP項(xiàng)目推動(dòng)，業(yè)內(nèi)資本實(shí)力較強(qiáng)、具備綜合性項(xiàng)目承接能力的領(lǐng)軍企業(yè)業(yè)績(jī)大幅提升，2015-2017年9月，主要上市公司營(yíng)業(yè)收入平均同比增速分別為12.15%、39.33%和81.92%。
業(yè)內(nèi)企業(yè)運(yùn)營(yíng)壓力增加，需關(guān)注PPP項(xiàng)目質(zhì)量、后續(xù)運(yùn)營(yíng)及回款情況。快速增長(zhǎng)的PPP項(xiàng)目承接量短期內(nèi)加大了園林企業(yè)投資壓力，PPP項(xiàng)目擬合作期限集中在11-30年之間，運(yùn)營(yíng)及回報(bào)期限較長(zhǎng)，園林施工樣本企業(yè)凈營(yíng)業(yè)周期由2014年的225,78天增長(zhǎng)至2016年的276.11天；此外，PPP項(xiàng)目回報(bào)對(duì)當(dāng)?shù)卣?cái)政實(shí)力及財(cái)政補(bǔ)貼存在較大的依賴，需關(guān)注園林工程施工企業(yè)承接的PPP項(xiàng)目質(zhì)量、后續(xù)運(yùn)營(yíng)及回款情況。
園林施工樣本企業(yè)經(jīng)營(yíng)性及投資性現(xiàn)金持續(xù)凈流出，籌資壓力持續(xù)增大。隨著業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大，2014、2015年樣本企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流出逐步擴(kuò)大，2016年，在PPP項(xiàng)目模式下，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流出規(guī)模下降，但對(duì)外股權(quán)投資、并購(gòu)活動(dòng)頻繁使得業(yè)內(nèi)企業(yè)投資現(xiàn)金流出規(guī)模持續(xù)增大，籌資壓力增加。
PPP項(xiàng)目監(jiān)管趨嚴(yán)，業(yè)務(wù)擴(kuò)張或?qū)⒎啪?，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)更加激烈。2017年以來(lái)，PPP項(xiàng)目規(guī)范性政策陸續(xù)出臺(tái)，對(duì)融資及入庫(kù)標(biāo)準(zhǔn)做了限制，PPP項(xiàng)目規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)趨勢(shì)或放緩；此外，城市園林綠化企業(yè)資質(zhì)于2017年4月正式放開(kāi)，或?qū)⒓觿⌒袠I(yè)競(jìng)爭(zhēng)。
一、行業(yè)分析
園林施工行業(yè)進(jìn)入門楷較低，競(jìng)爭(zhēng)較為激烈，資金實(shí)力較強(qiáng)的企業(yè)具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)；不同區(qū)域園林施工企業(yè)發(fā)展?fàn)顩r有所分化，東部、南部沿海地區(qū)園林行業(yè)發(fā)展水平較領(lǐng)先
園林施工行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈主要包括的園林樹(shù)木、花卉和其它綠化植物的培育、園林環(huán)境景觀設(shè)計(jì)、園林工程施工及園林綠化管理和養(yǎng)護(hù)；其中，園林綠化苗木種植屬于行業(yè)上游，主要由苗木種植企業(yè)構(gòu)成，進(jìn)入門檻低，從業(yè)企業(yè)數(shù)量較多、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)較為劇烈、業(yè)務(wù)能力參差不齊。對(duì)于季節(jié)性、常用樹(shù)種等市場(chǎng)供應(yīng)充足的品種，園林工程施工企業(yè)具有一定的議價(jià)能力；但對(duì)于大規(guī)格苗木、特種苗木、稀缺苗木，園林施工企業(yè)議價(jià)空間有限。
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我國(guó)園林施工行業(yè)的進(jìn)入門檻較低，下游客戶及項(xiàng)目分布均較為分散，隨著我國(guó)園林施工行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模迅速膨脹，近年來(lái)國(guó)內(nèi)園林施工企業(yè)的數(shù)量激增，2016年末我國(guó)園林綠化企業(yè)數(shù)量達(dá)2萬(wàn)多家，其中，城市園林綠化一級(jí)資質(zhì)企業(yè)達(dá)1,300多家。根據(jù)由《中國(guó)花卉報(bào)》“全國(guó)2016年度城市園林綠化企業(yè)50強(qiáng)”評(píng)選結(jié)果”，2016年凈利潤(rùn)達(dá)億元的園林企業(yè)共18家，其中北京東方園林生態(tài)股份有限公司以營(yíng)業(yè)收入85.64億元、凈利潤(rùn)13.81億元排名第一，營(yíng)業(yè)收入占50強(qiáng)企業(yè)的9.56%，前10強(qiáng)企業(yè)營(yíng)業(yè)收入占50強(qiáng)企業(yè)的40.46%，市場(chǎng)集中度較低。園林工程施工項(xiàng)目過(guò)程中對(duì)配套資金的需求量大，持續(xù)期長(zhǎng)，資金實(shí)力是衡量園林綠化企業(yè)的項(xiàng)目承攬實(shí)施能力的一項(xiàng)重要指標(biāo)，直接決定了企業(yè)的業(yè)務(wù)規(guī)模及增長(zhǎng)潛力。園林行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)由于資金實(shí)力相對(duì)雄厚，資金周轉(zhuǎn)能力更強(qiáng)，在競(jìng)爭(zhēng)中占據(jù)優(yōu)勢(shì)地位。
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受我國(guó)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平影響，各區(qū)域園林市場(chǎng)發(fā)展水平具有一定的差異性，即東部、南部沿海地區(qū)發(fā)達(dá)，中西部地區(qū)較落后。從我國(guó)各省份城市建成區(qū)綠化覆蓋率及情況看，截至2016年末，華東各省城市建成區(qū)綠化覆蓋率均居于前列，另外，華北地區(qū)中北京、河北，華南地區(qū)中廣東、海南等經(jīng)濟(jì)發(fā)展較為前列的省份直轄市綠化覆蓋率相對(duì)較好，而華中、西南、西北、東北等地區(qū)，受經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平及經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)水平相對(duì)滯后的拖累，城市綠化水平相對(duì)較低。
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我國(guó)園林綠化企業(yè)分布情況與地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、城市綠化水平基本保持一致，珠三角地區(qū)、環(huán)渤海地區(qū)及長(zhǎng)三角地區(qū)綠化面積及綠化率等指標(biāo)居全國(guó)前列，相應(yīng)的園林綠化企業(yè)數(shù)量及園林綠化行業(yè)產(chǎn)值也相對(duì)較高。
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園林工程施工企業(yè)對(duì)下游客戶議價(jià)能力較低，市政園林和房地產(chǎn)投資增速放緩制約傳統(tǒng)市政類和地產(chǎn)類園林工程業(yè)務(wù)發(fā)展，業(yè)內(nèi)領(lǐng)軍企業(yè)逐步向綜合性業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型
園林工程施工項(xiàng)目按照投資主體和建設(shè)目的，可劃分為市政類園林、地產(chǎn)景觀類園林、生態(tài)修復(fù)類園林等主要類型，其中，我國(guó)市政綠化工程投資主體主要為各級(jí)地方政府及相關(guān)部門，地產(chǎn)景觀類園林投資主體主要系房地產(chǎn)企業(yè)，園林施工企業(yè)對(duì)下游客戶的議價(jià)能力相對(duì)較低。具體而言，生態(tài)修復(fù)類技術(shù)壁壘較高，毛利率高；市政園林工程施工業(yè)務(wù)規(guī)模大、周期長(zhǎng)、回款慢，對(duì)企業(yè)及資金實(shí)力有一定要求，但業(yè)務(wù)來(lái)源相對(duì)較豐富，競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)充分，毛利率處于中游水平；地產(chǎn)園林在建設(shè)周期及墊資方面要求相對(duì)較低、競(jìng)爭(zhēng)較為激烈，毛利率較低。
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市政園林投資增速與我國(guó)城鎮(zhèn)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資增速、GDP增速相關(guān)，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展較為繁榮時(shí)期，實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資較為興盛，國(guó)家對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資規(guī)模較大，市政園林投資規(guī)模也較大。反之，若政府收縮投資規(guī)模，對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資熱度降溫，市政園林的投資規(guī)模也會(huì)受到一定影響。2011-2015年，隨著我國(guó)城市基建投資增速的放緩，我國(guó)市政公用設(shè)施園林綠化固定資產(chǎn)投資規(guī)模增速持續(xù)下降，制約了傳統(tǒng)市政園林工程施工項(xiàng)目的增長(zhǎng)空間。
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地產(chǎn)園林的發(fā)展情況主要受房地產(chǎn)市場(chǎng)景氣度的影響，由于地產(chǎn)園林工程施工一般在銷售前期進(jìn)行，地產(chǎn)園林施工項(xiàng)目與房地產(chǎn)銷售規(guī)模聯(lián)系較為緊密。2010年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增速快速反彈，但受政策調(diào)控影響，增速呈快速下滑趨勢(shì)，2015年，我國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資完成額同比增速僅為1.00%；2016年，在去庫(kù)存政策及融資成本下降推動(dòng)下，我國(guó)房地產(chǎn)投資和銷售增速有所回暖；2017年以來(lái)，房地產(chǎn)調(diào)控政策密集出臺(tái)，對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)景氣度有一定不利影響，地產(chǎn)園林業(yè)務(wù)整體仍面臨較大的經(jīng)營(yíng)壓力。
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受業(yè)務(wù)特點(diǎn)、客戶資源及技術(shù)資源儲(chǔ)備影響，園林工程施工企業(yè)一般以某類園林工程施工項(xiàng)目為主要業(yè)務(wù)類型，不同業(yè)務(wù)類型之間相互轉(zhuǎn)化存在一定門檻，其中，地產(chǎn)園林轉(zhuǎn)市政園林的主要門檻在于市場(chǎng)資源和資金規(guī)模，市政轉(zhuǎn)生態(tài)修復(fù)主要門檻在于技術(shù)實(shí)力和資質(zhì)水平，能夠承接多類園林工程的企業(yè)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)上具有一定的優(yōu)勢(shì)。近年，隨著傳統(tǒng)市政類項(xiàng)目和地產(chǎn)類項(xiàng)目規(guī)模增速放緩的制約，業(yè)內(nèi)龍頭企業(yè)承接項(xiàng)目類型逐步向生態(tài)修復(fù)及文化旅游等綜合性項(xiàng)目轉(zhuǎn)型。
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2016年以來(lái)，在國(guó)家政策支持及PPP項(xiàng)目的大力推進(jìn)下，園林工程施工企業(yè)融資渠道拓展，業(yè)績(jī)大幅提升，但短期籌資壓力增大，業(yè)內(nèi)企業(yè)分化或?qū)⒓觿。倚桕P(guān)注項(xiàng)目質(zhì)量、后續(xù)運(yùn)營(yíng)及回款情況
城市化進(jìn)程和生態(tài)文明建設(shè)是園林綠化行業(yè)的主要推動(dòng)因素。由上海交通大學(xué)城市科學(xué)研究院與北京交通大學(xué)中國(guó)城市研究中心發(fā)布的《2016-2020中國(guó)城鎮(zhèn)化率增長(zhǎng)預(yù)測(cè)報(bào)告》預(yù)測(cè)，2020年我國(guó)城鎮(zhèn)化率將達(dá)到63%。我國(guó)城鎮(zhèn)化水平不斷提高，市政和房地產(chǎn)配套園林需求持續(xù)旺盛。近年來(lái)，相關(guān)政府部門陸續(xù)出臺(tái)各項(xiàng)指標(biāo)、規(guī)定及政策，要求各地方政府的績(jī)效考核中加大生態(tài)環(huán)保等指標(biāo)的權(quán)重，之后在包括生態(tài)文明建設(shè)總體規(guī)劃以及水治理、土壤治理等具體領(lǐng)域的政策持續(xù)推出，政策體系已經(jīng)基本完善。
2016年以來(lái)，相關(guān)政府部門出臺(tái)了一系列措施，在推進(jìn)PPP項(xiàng)目規(guī)模增長(zhǎng)及順利落地上卓有成效。截至2016年12月末，全國(guó)入庫(kù)PPP項(xiàng)目為11,260個(gè)，總投資達(dá)13.5萬(wàn)億元，分別較年初增長(zhǎng)了60.93%和66.67%，落地率達(dá)31.6%；2017年1-10月，全國(guó)入庫(kù)PPP項(xiàng)目為14,059.00個(gè)，總投資達(dá)17.70萬(wàn)億元，分別較2016年末增加24.86%和31.10%，增速有所放緩；其中，政府基礎(chǔ)設(shè)施、水利建設(shè)、市政工程、生態(tài)建設(shè)和環(huán)境保護(hù)、旅游類PPP項(xiàng)目總投資額分別占比1.62%、2.90%、27.06%、5.11%、6.31%，單個(gè)PPP項(xiàng)目平均投資額達(dá)12.59億元。
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PPP項(xiàng)目的快速推進(jìn)多領(lǐng)域拓展了園林企業(yè)的業(yè)務(wù)來(lái)源，園林企業(yè)通過(guò)與政府部門組成聯(lián)合體，借助PPP產(chǎn)業(yè)基金實(shí)現(xiàn)建設(shè)資金的多元化，豐富融資渠道，同時(shí)獲得工程建設(shè)及項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)收益，提高了項(xiàng)目收益率；但由于PPP項(xiàng)目以綜合類項(xiàng)目為主，且單個(gè)項(xiàng)目投資規(guī)模較傳統(tǒng)園林工程項(xiàng)目高，對(duì)園林工程施工企業(yè)的項(xiàng)目運(yùn)作能力、資金實(shí)力要求較高，園林施工龍頭企業(yè)業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)，或?qū)⑼苿?dòng)園林施工業(yè)內(nèi)企業(yè)規(guī)模分化。
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根據(jù)各園林施工企業(yè)披露的2016年年報(bào)及相關(guān)公開(kāi)資料，東方園林2016年中標(biāo)的PPP訂單投資總額為380.10億元，蒙草生態(tài)截至2016年新簽項(xiàng)目合同達(dá)39.48億元，同比增長(zhǎng)135.98%，而2015年新簽訂單增速僅為0.48%；2016年，鐵漢生態(tài)主要新簽合同總投資額達(dá)121.84億元，同比增長(zhǎng)260.15%；其中PPP項(xiàng)目合同占比達(dá)62.37%，較2015年增長(zhǎng)54.27個(gè)百分點(diǎn)；2016年末，普邦園林市政項(xiàng)目在手訂單中，PPP項(xiàng)目占比達(dá)64.64%。各園林工程施工領(lǐng)軍企業(yè)營(yíng)業(yè)收入增速快速提升。但值得注意的是，快速增長(zhǎng)的PPP項(xiàng)目承接量短期內(nèi)加大了園林企業(yè)投資壓力。
截至2017年10月末，“建設(shè)-運(yùn)營(yíng)-移交”（BOT）、“建設(shè)-擁有-運(yùn)營(yíng)”（BOO）、“轉(zhuǎn)讓-經(jīng)營(yíng)-轉(zhuǎn)讓”（TOT）模式投資額占PPP項(xiàng)目投資額比重分別為75.89%、4.71%和3.05% ，對(duì)園林施工企業(yè)項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)能力有較大要求；擬合作期限在10年以內(nèi)、11-20年、21-30年及31年以上的PPP項(xiàng)目投資額占PPP項(xiàng)目總投資額的比重分別為12.55%、35.87%、40.31%和11.27%，擬合作期限集中在11-30年之間，與傳統(tǒng)園林工程施工項(xiàng)目相比運(yùn)營(yíng)及合作期限較長(zhǎng)。由于PPP項(xiàng)目模式尚在發(fā)展與完善階段，后續(xù)運(yùn)營(yíng)及盈利模式尚未成熟，存在一定的不確定性，需關(guān)注園林企業(yè)后續(xù)項(xiàng)目結(jié)算、運(yùn)營(yíng)及回款情況。
從回報(bào)方式上看，PPP項(xiàng)目回報(bào)方式可分為可行性缺口補(bǔ)助、使用者付費(fèi)和政府付費(fèi)，截至2017年10月，上述各類回報(bào)模式項(xiàng)目占PPP落地項(xiàng)目總投資額的比重分別為55.18%、12.39%和32.43%，項(xiàng)目回報(bào)對(duì)當(dāng)?shù)卣?cái)政實(shí)力及財(cái)政補(bǔ)貼存在較大的依賴， PPP項(xiàng)目質(zhì)量與當(dāng)?shù)卣呢?cái)政實(shí)力及債務(wù)壓力關(guān)聯(lián)度較大，園林施工企業(yè)承接的PPP項(xiàng)目質(zhì)量對(duì)未來(lái)項(xiàng)目回報(bào)有較大影響。
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園林綠化資質(zhì)的放開(kāi)使行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)更加激烈，2017年以來(lái)PPP項(xiàng)目監(jiān)管趨嚴(yán)，未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)速度或趨緩
原《城市園林綠化企業(yè)資質(zhì)標(biāo)準(zhǔn)》將園林行業(yè)內(nèi)企業(yè)劃分為一級(jí)、二級(jí)、三級(jí)、三級(jí)以下四個(gè)檔次的資質(zhì)，并對(duì)每個(gè)資質(zhì)檔次的企業(yè)的經(jīng)營(yíng)及承接工程范圍做了明確規(guī)定，約束了園林綠化資質(zhì)等級(jí)相對(duì)較低企業(yè)的工程承接范圍，園林工程施工企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈程度隨著資質(zhì)等級(jí)的下降而加劇。2017年4月中華人民共和國(guó)住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部頒布《關(guān)于做好取消城市園林綠化企業(yè)資質(zhì)核準(zhǔn)行政許可事項(xiàng)相關(guān)工作的通知》，要求不得以任何方式，強(qiáng)制要求將城市園林綠化企業(yè)資質(zhì)或市政公用工程施工總承包等資質(zhì)，作為承包園林綠化工程施工業(yè)務(wù)的條件。城市園林綠化資質(zhì)取消后，施工企業(yè)持有園林綠化經(jīng)營(yíng)范圍的有效的企業(yè)營(yíng)業(yè)執(zhí)照即可參與投標(biāo)，不再有其他資質(zhì)方面的限制，園林施工行業(yè)準(zhǔn)入門檻進(jìn)一步降低，競(jìng)爭(zhēng)將日趨激烈。
2017年以來(lái)，PPP項(xiàng)目規(guī)范性政策陸續(xù)出臺(tái)，一方面規(guī)范地方政府舉債，嚴(yán)禁政府利用PPP項(xiàng)目變相融資，嚴(yán)格PPP入庫(kù)標(biāo)準(zhǔn)；另一方面規(guī)范政府購(gòu)買服務(wù)管理，對(duì)地方政府違法違規(guī)舉債融資做出了詳細(xì)要求。未來(lái)隨著更多的PPP項(xiàng)目相關(guān)法規(guī)出臺(tái)，一大批不合格的PPP項(xiàng)目逐步被淘汰，PPP項(xiàng)目規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)趨勢(shì)或被抑制。
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二、園林施工行業(yè)財(cái)務(wù)分析
1、數(shù)據(jù)選取
數(shù)據(jù)選取方面我們選擇了園林施工行業(yè)內(nèi)共9家近三年曾發(fā)行債券的企業(yè)。
2、財(cái)務(wù)分析
業(yè)務(wù)規(guī)模的迅速擴(kuò)張以及多元化并購(gòu)，使得樣本企業(yè)資產(chǎn)及收入規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)；資產(chǎn)結(jié)構(gòu)基本保持穩(wěn)定，存貨及應(yīng)收款項(xiàng)占比仍較高
由于近年來(lái)樣本企業(yè)均采取多元化經(jīng)營(yíng)策略，跨行業(yè)進(jìn)行企業(yè)并購(gòu)，同時(shí)，2014年以來(lái)園林行業(yè)PPP訂單大規(guī)模爆發(fā)，樣本企業(yè)的業(yè)務(wù)規(guī)模大幅提升。在業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張及多元化并購(gòu)趨勢(shì)下，樣本企業(yè)總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)及營(yíng)業(yè)收入大幅增長(zhǎng)。2016年末樣本企業(yè)平均資產(chǎn)總額和凈資產(chǎn)分別為898.08億元和407.87億元，近三年復(fù)合增長(zhǎng)率分別為29.72%和29.42%；2016年樣本企業(yè)平均營(yíng)業(yè)收入為299.07億元，近三年復(fù)合增長(zhǎng)率為21.06%。2017年9月末，樣本企業(yè)平均總資產(chǎn)及凈資產(chǎn)規(guī)模較2016年末分別增長(zhǎng)23.25%和10.77%。
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從資產(chǎn)結(jié)構(gòu)上看，存貨及應(yīng)收款項(xiàng)為園林企業(yè)的主要資產(chǎn)，其中，存貨主要系原材料及工程施工，應(yīng)收款項(xiàng)主要系應(yīng)收工程款。由于園林施工項(xiàng)目周期長(zhǎng)，且結(jié)算多采用建筑施工合同，按項(xiàng)目進(jìn)度結(jié)算，故墊資規(guī)模大、資金回收較慢，存貨及應(yīng)收款項(xiàng)規(guī)模較大。2014年以來(lái)，隨著資產(chǎn)及業(yè)務(wù)規(guī)模的增長(zhǎng)，園林企業(yè)的應(yīng)收款項(xiàng)及產(chǎn)成品存貨規(guī)模保持增長(zhǎng)趨勢(shì)，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)保持穩(wěn)定，但需關(guān)注存貨減值及壞賬風(fēng)險(xiǎn)。
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隨著承接PPP項(xiàng)目規(guī)模的不斷增大，樣本企業(yè)營(yíng)運(yùn)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率有所下降
從資產(chǎn)構(gòu)成來(lái)看，園林施工企業(yè)資產(chǎn)以流動(dòng)資產(chǎn)為主，2016年底樣本企業(yè)平均流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重為64.53%。流動(dòng)資產(chǎn)中，應(yīng)收賬款和存貨占比較大，截至2016年末，樣本企業(yè)應(yīng)收賬款和存貨平均為17.05億元、29.02億元，分別占流動(dòng)資產(chǎn)的26.48%、45.06%。2015年以來(lái)，園林工程施工企業(yè)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)主要由市政類PPP項(xiàng)目推動(dòng)，PPP項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)時(shí)間長(zhǎng)，回款相對(duì)較慢，隨著園林工程施工企業(yè)承接PPP項(xiàng)目規(guī)模的增大，流動(dòng)資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)壓力增加，2014-2016年園林施工樣本企業(yè)存貨及應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)總體呈現(xiàn)增長(zhǎng)趨勢(shì)，凈營(yíng)業(yè)周期由2014年的225,78天增長(zhǎng)至2016年的276.11天。
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隨著競(jìng)爭(zhēng)的加劇，園林施工樣本企業(yè)銷售毛利率有所降低，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率有所波動(dòng)，總資產(chǎn)報(bào)酬率持續(xù)下降
園林施工行業(yè)門檻較低，企業(yè)數(shù)量眾多，近年來(lái)企業(yè)之間通過(guò)壓價(jià)競(jìng)爭(zhēng)，因此樣本企業(yè)2014-2016年平均銷售毛利率呈逐年下降趨勢(shì)。由于樣本企業(yè)業(yè)務(wù)擴(kuò)張，管理費(fèi)用相應(yīng)增加，樣本企業(yè)2014-2016年管理費(fèi)用率總體呈現(xiàn)增長(zhǎng)趨勢(shì)。2015年，由于傳統(tǒng)市政及地產(chǎn)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)乏力，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率較2014年大幅下行，2016年，隨著PPP項(xiàng)目的大力推進(jìn)，園林工程施工企業(yè)業(yè)務(wù)及收入規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率回升至11.35%。總資產(chǎn)報(bào)酬率方面，由于樣本企業(yè)近年來(lái)頻繁融資、并購(gòu)的影響，資產(chǎn)規(guī)?？焖僭黾?，總資產(chǎn)報(bào)酬率有所下降。
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傳統(tǒng)市政園林項(xiàng)目中，資金壓力主要集中于項(xiàng)目建設(shè)資金支出，隨著項(xiàng)目規(guī)模的擴(kuò)張，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金呈持續(xù)凈流出狀態(tài)。對(duì)于納入合并財(cái)務(wù)報(bào)表的PPP項(xiàng)目而言，在項(xiàng)目建設(shè)階段，資金支出壓力與傳統(tǒng)市政園林項(xiàng)目并未有明顯改善，但對(duì)于不納入合并財(cái)務(wù)報(bào)表的PPP項(xiàng)目而言，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金回款情況將有所改善，但設(shè)立SPV公司相關(guān)資本金投資支出將增大園林工程施工企業(yè)的投資壓力。
2014-2016年，隨著PPP項(xiàng)目的推進(jìn)，園林施工樣本企業(yè)平均收現(xiàn)比分別為65.69%、73.85%、77.06%，逐年提升，但整體收現(xiàn)情況一般。隨著業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大，2014、2015年樣本企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流出逐步擴(kuò)大，2016年，在PPP項(xiàng)目模式下，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流情況有所改善。2014-2016年，對(duì)外股權(quán)投資、并購(gòu)活動(dòng)頻繁，使得樣本企業(yè)投資活動(dòng)產(chǎn)生的平均現(xiàn)金流均表現(xiàn)為大額凈流出，整體籌資資金壓力持續(xù)增大。
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近年園林施工樣本企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率略高，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金對(duì)債務(wù)保障能力較弱
2014-2016年園林施工發(fā)債樣本企業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率在54.37%-54.58%之間，整體呈波動(dòng)趨勢(shì)，整體債務(wù)負(fù)擔(dān)一般，預(yù)計(jì)隨著未來(lái)樣本企業(yè)持續(xù)擴(kuò)張，債務(wù)規(guī)模將持續(xù)增加。從短期償債能力看，2014-2016年末園林施工企業(yè)的流動(dòng)比率在1.72-1.79之間波動(dòng)，速動(dòng)比率在1.06-1.19之間波動(dòng)，表現(xiàn)尚可。
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從償債能力指標(biāo)來(lái)看，2014-2016年園林施工發(fā)債樣本企業(yè)EBITDA對(duì)有息債務(wù)的覆蓋率均在10%-25%之間，表現(xiàn)較差?，F(xiàn)金流是債務(wù)償還的最直接來(lái)源，從經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流/流動(dòng)負(fù)債、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流/負(fù)債總額指標(biāo)來(lái)看，2014、2015年該指標(biāo)均為負(fù)數(shù)，2016年為正數(shù)，整體呈增長(zhǎng)趨勢(shì)，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金對(duì)債務(wù)保障能力有所改善，但仍處于較差水平。
三、園林施工行業(yè)2017年信用級(jí)別分布與遷移情況
截至2017年11月末，園林施工行業(yè)內(nèi)的9家主要發(fā)行債券企業(yè)主體信用級(jí)別全部集中在AA-至AA+之間，其中級(jí)別為AA-的2家，占樣本總數(shù)的22.22%；級(jí)別為AA的6家；占樣本總數(shù)的66.67%；級(jí)別為AA+的1家，占樣本總數(shù)的11.11%。園林行業(yè)內(nèi)的9家主要發(fā)行債券企業(yè)主體信用評(píng)級(jí)展望均為穩(wěn)定，無(wú)企業(yè)被評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)列入可能降級(jí)觀察名單。
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從最新信用級(jí)別來(lái)看，2017年?yáng)|方園林、蒙草生態(tài)分別調(diào)升主體級(jí)別至AA+、AA，美晨科技于2017年首次發(fā)行債券，其余企業(yè)主體級(jí)別無(wú)變動(dòng)。具體來(lái)看，北京東方園林環(huán)境股份有限公司在園林施工行業(yè)長(zhǎng)期保持龍頭的市場(chǎng)地位，2016年該公司整體營(yíng)業(yè)收入規(guī)模同比大幅增加，公司實(shí)力不斷增強(qiáng)。內(nèi)蒙古蒙草生態(tài)環(huán)境(集團(tuán))股份有限公司近年來(lái)資本實(shí)力和營(yíng)業(yè)收入都有較大的提升，蒙草生態(tài)業(yè)務(wù)以生態(tài)修復(fù)為主，擁有較強(qiáng)的技術(shù)實(shí)力，且當(dāng)前我國(guó)政策環(huán)境有利于生態(tài)環(huán)保業(yè)務(wù)發(fā)展，對(duì)公司未來(lái)發(fā)展有利。
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四、行業(yè)展望
我國(guó)城市化進(jìn)程持續(xù)推進(jìn)，城市居住環(huán)境要求提升，推動(dòng)了市政綠化水平的提升。另外，區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展戰(zhàn)略的實(shí)施，促進(jìn)園林綠化理念由較發(fā)達(dá)地區(qū)向欠發(fā)達(dá)地區(qū)不斷蔓延，二、三線城市地產(chǎn)的市政園林產(chǎn)業(yè)需求日益加大。近年來(lái)PPP項(xiàng)目的推廣將為園林企業(yè)發(fā)展提供一個(gè)較好的契機(jī)，同時(shí)，生態(tài)園林建設(shè)需求加大，這也將會(huì)是園林產(chǎn)業(yè)未來(lái)發(fā)展的一個(gè)趨勢(shì)。受房地產(chǎn)景氣度低迷、房地產(chǎn)投資持續(xù)放緩影響，地產(chǎn)園林投資建設(shè)需求相應(yīng)放緩，地產(chǎn)園林企業(yè)面臨一定的發(fā)展和轉(zhuǎn)型壓力。
我國(guó)園林施工行業(yè)的進(jìn)入門檻較低，下游客戶及項(xiàng)目分部均較為分散，隨著我國(guó)園林施工行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模迅速膨脹，促使近年來(lái)國(guó)內(nèi)園林施工企業(yè)的數(shù)量激增，但大部分園林企業(yè)規(guī)模不大、經(jīng)營(yíng)范圍較小，經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性不高。2017年，城市園林綠化企業(yè)資質(zhì)的放開(kāi)，也將一定程度上增加未來(lái)園林施工行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈程度。在激烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中，園林企業(yè)必將經(jīng)歷一個(gè)分化的過(guò)程。一些股東背景較強(qiáng)、規(guī)模較大、市場(chǎng)分布合理的大型園林企業(yè)在資金、技術(shù)、管理、資源獲取等方面具有較為明顯的優(yōu)勢(shì)，是行業(yè)內(nèi)整合的主力，而一些規(guī)模較小、實(shí)力較弱的中小型園林企業(yè)將是被整合和淘汰的對(duì)象，未來(lái)信用風(fēng)險(xiǎn)將加大。
