相對于消費(fèi)的平穩(wěn)和出口的改善，2017年固定資產(chǎn)投資增速持續(xù)下滑，且快速下滑的趨勢難以扭轉(zhuǎn)，已經(jīng)達(dá)到一個臨界點(diǎn)，成為影響當(dāng)前中國宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的一個突出問題。在沒有更為有效的政策舉措出臺的情況下，四季度實(shí)際投資很可能出現(xiàn)全面的負(fù)增長。
具體來看，雖然2017年上半年名義固定資產(chǎn)投資的增速出現(xiàn)一定的企穩(wěn)回升跡象，但是下半年投資增速再度下滑，顯示投資復(fù)蘇基礎(chǔ)不穩(wěn)?？紤]到價格上漲因素，實(shí)際投資增速在2017年全年都全面處于下行區(qū)間，且呈現(xiàn)加速下滑的趨勢，并于三季度首次出現(xiàn)負(fù)增長。
為什么投資增速
不能下滑過快
在持續(xù)的穩(wěn)增長和穩(wěn)投資的政策作用下，投資卻沒有止住持續(xù)下滑的趨勢，表明中期視角下中國經(jīng)濟(jì)周期的力量沒有反轉(zhuǎn)。從戰(zhàn)略上講，隨著中國儲蓄率的下降和產(chǎn)業(yè)的升級，中國投資增速的下降是一種必然的趨勢，應(yīng)當(dāng)對投資增速下滑有一定的容忍度，但是在外部貿(mào)易順差率相對穩(wěn)定、財(cái)政赤字率難以持續(xù)上升的新常態(tài)新階段中，計(jì)劃性投資增速下滑的幅度超過國民儲蓄增速的下降幅度，很容易引發(fā)宏觀供求的不平衡，導(dǎo)致第二次產(chǎn)能過剩和被動存貨投資的上升。投資增速不能下滑地過快。
第一，從短期來看，在消費(fèi)平穩(wěn)和外需改善的背景下，中國宏觀經(jīng)濟(jì)問題的關(guān)鍵仍在于能否真正穩(wěn)住投資。
第二，從中期來看，未來幾年必須高度關(guān)注中國投資增速變化與國民儲蓄增速的匹配性，以科學(xué)控制中國投資規(guī)模，切忌簡單認(rèn)為為了轉(zhuǎn)變中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)就要快速降低投資率以增加消費(fèi)率。雖然近年來國內(nèi)總儲蓄率有所下降，但下降幅度遠(yuǎn)低于投資增速下滑。在居民消費(fèi)不足而投資持續(xù)下滑的背景下，儲蓄率居高不下可能意味著財(cái)政赤字被動擴(kuò)大。事實(shí)上，降低投資率并不能增加消費(fèi)，特別是在宏觀平衡被打破之后，投資率的下降會引起消費(fèi)率的下降，反而使被動存貨和過剩產(chǎn)能上升，導(dǎo)致結(jié)構(gòu)性的惡化，市場動態(tài)平衡被打破。只有通過降低儲蓄率，提升消費(fèi)率才能降低投資率。
第三，從長期來看，投資增長率持續(xù)低于資本折舊率，將對中國的資本存量及勞動生產(chǎn)率產(chǎn)生極大的負(fù)面影響，不利于中國經(jīng)濟(jì)長遠(yuǎn)發(fā)展。分季度來看，自2016年二季度實(shí)際固定資產(chǎn)投資增速首次低于10%以來，實(shí)際投資已經(jīng)連續(xù)6個季度為個位數(shù)增長，并且持續(xù)處于下行區(qū)間，特別是今年三季度出現(xiàn)負(fù)增長。這就意味著，資本形成的增長率可能已經(jīng)顯著低于資本的折舊率，如果這種情況持續(xù)進(jìn)行下去，將對中國的資本存量和勞動生產(chǎn)率的提升產(chǎn)生顯著的不利影響。
因此，宏觀經(jīng)濟(jì)問題的關(guān)鍵在于能否真正穩(wěn)住投資，而投資持續(xù)下滑的原因在于以下五個方面：第一，新型政商關(guān)系尚未完全建立，企業(yè)家迫切需要更為寬松的投資環(huán)境，包括產(chǎn)權(quán)保護(hù)和平等競爭的權(quán)利，因而投資的積極性沒有得到充分的發(fā)揮。第二，部分行業(yè)成本上漲難以通過產(chǎn)品價格漲幅來消化，導(dǎo)致物價回暖但企業(yè)投資的積極性不高。第三，利率水平上升，尤其是長期利率水平上升速度較快，抑制了投資。民營企業(yè)、中小企業(yè)和創(chuàng)新企業(yè)近期融資難、融資貴的問題更突出。第四，國有企業(yè)和政府投資通過資金占用、空間擠占等途徑具有一定的擠出效應(yīng)。第五，國企與民企盈利改善情況的背離，則進(jìn)一步降低了民企投資的積極性。由于國有企業(yè)主要集中在工業(yè)部門的上游產(chǎn)業(yè)以及金融等服務(wù)業(yè)，而民營企業(yè)主要集中在工業(yè)部門的中下游行業(yè)，在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇存在顯著的行業(yè)分化的形勢下，國企和民企的盈利情況也出現(xiàn)了明顯的背離，表現(xiàn)為國有企業(yè)利潤改善幅度顯著大于民營企業(yè)。
啟動投資新舉措
需要系統(tǒng)方案
當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)必須高度重視固定資產(chǎn)投資實(shí)際增速的加速下滑，2018年穩(wěn)增長的核心在于“穩(wěn)投資”，但“穩(wěn)投資”的政策方向和政策工具必須做出大幅度的調(diào)整，啟動投資新舉措需要有系統(tǒng)方案。
第一，從短期來看，國家依然需要準(zhǔn)備一些投資項(xiàng)目包，以防止固定資產(chǎn)投資增速過快下滑，2018年保持政府性投資增速和房地產(chǎn)增速的相對穩(wěn)定依然較為重要。
第二，啟動民間投資是穩(wěn)投資的關(guān)鍵，而民間投資啟動的核心在于提高投資未來預(yù)期收益率，預(yù)期收益率的提升來源于產(chǎn)權(quán)的可保護(hù)性、資本投資的新空間、投資成本的降低以及投資產(chǎn)業(yè)需求的擴(kuò)展等方面。因此，民間投資的啟動不是任何單一政策和工具能夠勝任的，必須采取系統(tǒng)性的政策方案和改革措施，必須從中期角度來系統(tǒng)展開。建議2018年出臺民間投資啟動的系統(tǒng)方案，以全面調(diào)整投資預(yù)期。
第三，必須認(rèn)識到實(shí)體投資回報(bào)率過低不僅僅是一個周期性現(xiàn)象，更重要的是源自系列重大改革的缺位，啟動民間資本的系統(tǒng)方案必須包含大量基礎(chǔ)性的、中期導(dǎo)向的重大改革：一是政府必須從目前的投資型政府逐步轉(zhuǎn)向民生型政府；二是國有企業(yè)投資體系和利潤使用應(yīng)當(dāng)進(jìn)行戰(zhàn)略性重新定位改革，非主營業(yè)務(wù)投資必須嚴(yán)格限制；三是各類管制要從新梳理；四是事業(yè)單位和公共服務(wù)體系的市場化改革必須深化；五是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革在“降成本”方面應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步強(qiáng)化。
第四，脫實(shí)向虛的治理是提升實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資增速的一個關(guān)鍵，但是，簡單化、行政化的金融整頓和監(jiān)管強(qiáng)化并不能達(dá)到穩(wěn)投資的目標(biāo)，特別是穩(wěn)定民間投資增速的目標(biāo)。因?yàn)樵谥卫斫鹑趧?chuàng)新帶來的風(fēng)險和部分亂象的過程中行政化監(jiān)管很容易扼殺金融創(chuàng)新，使大量金融資源過度依賴于傳統(tǒng)體制內(nèi)的路徑進(jìn)行融資，新型融資渠道出現(xiàn)全面收縮，大量中小企業(yè)、民營企業(yè)和創(chuàng)新性企業(yè)反而難以在治理整頓中獲得融資，融資難、融資貴又成為這些企業(yè)投資的瓶頸問題。如何加大中小企業(yè)、民營企業(yè)和創(chuàng)新性企業(yè)投資需求的資金可獲得性是2018年投資啟動的一個重要工作。
第五，必須看到以制造業(yè)為主的民間投資空間已經(jīng)飽和，各類市場型和半公共服務(wù)領(lǐng)域的開放十分重要，放松這些行業(yè)的政府管制、減少政府在非公共領(lǐng)域的投資和全面收縮國有企業(yè)的非主營業(yè)務(wù)十分重要。
第六，從中期來看，任何持續(xù)的擴(kuò)張的政策性投資必定會通過資金擠占、產(chǎn)業(yè)空間擠占、政治疑慮等渠道帶來大量的擠出效應(yīng)，使市場性投資在擴(kuò)展政策中不僅沒有得到擴(kuò)展，反而在中期出現(xiàn)萎縮，政府未來對于各類產(chǎn)業(yè)的投資和補(bǔ)貼不能進(jìn)一步膨脹。
第七，落實(shí)十九大提出的“發(fā)揮投資對優(yōu)化供給結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵性作用”是一個中期任務(wù)，需要對中國投資結(jié)構(gòu)優(yōu)化提出一攬子改革方案，產(chǎn)業(yè)投資政策需要調(diào)整。2018年投資政策的核心依然在穩(wěn)投資。
第八，由于中國新周期尚未開啟，中國擴(kuò)張性宏觀經(jīng)濟(jì)政策還沒有到全面退出的時點(diǎn)，在新常態(tài)邁入新階段中，中國宏觀經(jīng)濟(jì)政策的常態(tài)化應(yīng)當(dāng)注意節(jié)奏和方式。一是在固定資產(chǎn)投資增速沒有觸底企穩(wěn)之前，宏觀經(jīng)濟(jì)政策的總體積極性定位不宜改變。二是考慮到實(shí)體經(jīng)濟(jì)修復(fù)速度將大大慢于虛體經(jīng)濟(jì)，中國宏觀經(jīng)濟(jì)政策常態(tài)化的速度應(yīng)當(dāng)慢于西方各國。漸進(jìn)的步調(diào)應(yīng)當(dāng)與市場內(nèi)生動力復(fù)蘇的步調(diào)具有一致性。三是在風(fēng)險約束和債務(wù)約束的作用下，貨幣政策、財(cái)政政策與產(chǎn)業(yè)政策的退出在路徑、幅度和工具選擇上必須要有很好的協(xié)調(diào)性，這也是中國宏觀經(jīng)濟(jì)政策退出與歐美政策常態(tài)化的復(fù)雜之處。
