經(jīng)過近三年的狂飆突進(jìn)后，PPP業(yè)務(wù)在近期迎來了強(qiáng)監(jiān)管周期。根據(jù)財(cái)政部的數(shù)據(jù)，截至9月末，全國PPP綜合信息平臺(tái)管理庫入庫項(xiàng)目6778個(gè)，投資額達(dá)到10.1萬億元。在市場(chǎng)人士看來，項(xiàng)目庫中有的項(xiàng)目以債務(wù)性資金充當(dāng)資本金，有的項(xiàng)目實(shí)則是名股實(shí)債的交易結(jié)構(gòu)，這些明顯違反了“風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)、利益共享”的原則。
近期，財(cái)政部印發(fā)的《關(guān)于規(guī)范政府和社會(huì)資本合作（PPP）綜合信息平臺(tái)項(xiàng)目庫管理的通知》稱，嚴(yán)格新PPP項(xiàng)目入庫標(biāo)準(zhǔn)，并集中清理已入庫項(xiàng)目。前述違規(guī)的PPP類型成為清理的重點(diǎn)對(duì)象。日前，國資委也印發(fā)文件，對(duì)央企參與PPP項(xiàng)目進(jìn)行規(guī)范。疊加大資管新規(guī)的影響，PPP業(yè)務(wù)進(jìn)入一個(gè)強(qiáng)監(jiān)管的周期。
市場(chǎng)面對(duì)強(qiáng)監(jiān)管的狀態(tài)，需要考慮幾方面的不確定性：一是一旦PPP項(xiàng)目被清理出庫，投向PPP的資金（資本金以及貸款）將如何處理？如果退出，將如何退出？二是目前PPP項(xiàng)目資本金及融資中有部分來自于資管計(jì)劃，而大資管新規(guī)要求穿透式管理及投資期限匹配，這些要求使得資管計(jì)劃投資PPP項(xiàng)目的難度增加，那么資管機(jī)構(gòu)是否還有參與PPP項(xiàng)目的空間？三是強(qiáng)監(jiān)管將會(huì)對(duì)PPP資產(chǎn)證券化產(chǎn)生什么影響？本專題將在追尋上述命題的目標(biāo)下，呈現(xiàn)各方在近期的思考以及應(yīng)對(duì)。（楊志錦）
導(dǎo)讀
一位股份行資管部人士表示：“信貸和項(xiàng)目資本金的杠桿因?yàn)橛袊鴦?wù)院的文件，一直還是比較明確的，財(cái)政部的新文件主要是對(duì)資本金的杠桿做出了限制，可以說目前市場(chǎng)上大部分PPP項(xiàng)目的資本金都是帶杠桿的，如果說都不能用了，那銀行參與基本就只能是后端信貸?！?/p>
“按照以往經(jīng)驗(yàn)，最實(shí)際的整改方案即要求地方政府提前還款，或鎖定剩余額度，重新安排資金投向?！痹诒O(jiān)管層密集下發(fā)三個(gè)有關(guān)PPP的規(guī)范文件后，某國有大行投行部人士向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示。
11月10日，財(cái)政部辦公廳下發(fā)《關(guān)于規(guī)范政府和社會(huì)資本合作（PPP）綜合信息平臺(tái)項(xiàng)目庫管理的通知》（財(cái)辦金〔2017〕92號(hào)），嚴(yán)格新PPP項(xiàng)目入庫標(biāo)準(zhǔn)，并集中清理已入庫項(xiàng)目。
11月17日，中國人民銀行協(xié)同三會(huì)和外匯局聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)指導(dǎo)意見（意見征求稿）》（下簡(jiǎn)稱《意見稿》），其中對(duì)于資管產(chǎn)品投資非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)和未上市股權(quán)的“期限錯(cuò)配”做出了明確規(guī)范。
11月21日，國資委公布《關(guān)于加強(qiáng)中央企業(yè)PPP業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管控的通知》（國資發(fā)財(cái)管〔2017〕192號(hào)），嚴(yán)控中央企業(yè)投資PPP業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，規(guī)范PPP股權(quán)投資。盡管此文針對(duì)的是央企，但毫無疑問，央企背后的部分資金來自銀行。
上述三個(gè)文件，對(duì)銀行供血PPP項(xiàng)目影響較大。前述國有大行投行部人士表示：“本來優(yōu)質(zhì)PPP項(xiàng)目期限長(zhǎng)，利率低，銀行投資的動(dòng)力是不大的，接下來銀行主要是處理存量，增量應(yīng)該說幾乎沒法做了，特別是對(duì)于銀行理財(cái)而言?！?/p>
直擊“小馬拉大車”
某股份行資管部人士向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，92號(hào)文對(duì)市場(chǎng)影響最大的是清庫情形中提到“未按時(shí)足額繳納項(xiàng)目資本金、以債務(wù)性資金充當(dāng)資本金或由第三方代持社會(huì)資本方股份的”，特別是“以債務(wù)性資金充當(dāng)資本金”，輻射面甚廣。
文件正式發(fā)布前的11月1日，在2017第三屆中國PPP融資論壇上，財(cái)政部金融司司長(zhǎng)、PPP工作領(lǐng)導(dǎo)小組辦公室主任王毅就在主題演講中特別提及PPP項(xiàng)目“資本金不足”的問題。他指出，社會(huì)資本方面，在自有資金不足的情況下，舉債信貸參與，“小馬拉大車”，小股大債風(fēng)險(xiǎn)疊加。
細(xì)究PPP中有兩層杠桿。外面這層杠桿是指用資本金撬動(dòng)信貸杠桿。根據(jù)國務(wù)院《關(guān)于調(diào)整和完善固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目資本金制度》（國發(fā)〔2015〕51號(hào)），各類固定資產(chǎn)投資有最低的項(xiàng)目資本金比例要求，在20%-40%不等。比如，城市軌道交通、鐵路和公路項(xiàng)目、保障性住房和普通商品住房為20%，港口、機(jī)場(chǎng)等為25%，煤炭為30%，鋼鐵、電解鋁項(xiàng)目為40%。
以軌道交通為例，上述要求意味著，相關(guān)投資可以撬動(dòng)5倍資金杠桿。問題在于，現(xiàn)實(shí)操作中，資本金部分也動(dòng)用了杠桿，并非出資方全部自有資金，這就使央企乃至地方政府的真實(shí)負(fù)債脫離了宏觀統(tǒng)計(jì)。
其中，一種是“名股實(shí)債”的形式，銀行直接入股基金，約定固定收益回報(bào)輸血項(xiàng)目資本金；另一種是“小股大債”形式，主要是針對(duì)作為社會(huì)資本方的企業(yè)。該形式把項(xiàng)目資本金分為兩部分，一部分是“項(xiàng)目公司的注冊(cè)資本金”，另一部分是“對(duì)項(xiàng)目公司的股東借款”——前者是“小股”，后者為“大債”，穿透主要是銀行資金。
“信貸和項(xiàng)目資本金的杠桿因?yàn)橛袊鴦?wù)院的文件，一直還是比較明確的，財(cái)政部的新文件主要是對(duì)資本金的杠桿做出了限制，可以說目前市場(chǎng)上大部分PPP項(xiàng)目的資本金都是帶杠桿的，如果說都不能用了，那銀行參與基本就只能是后端信貸。”上述股份行資管部人士表示。
期限錯(cuò)配“封喉”
事實(shí)上，對(duì)于銀行理財(cái)資金投資PPP的最直接的約束，來自大資管新規(guī)。
此次新規(guī)要求封閉式產(chǎn)品投資“非標(biāo)”和未上市公司股權(quán)及其收益權(quán)的（包括間接），到期或退出日不得晚于產(chǎn)品到期日；開放式產(chǎn)品不得投資未上市公司股權(quán)及其收益權(quán)，投資“非標(biāo)”的到期日也不得晚于最近一次開放日。
PPP項(xiàng)目期限多在10年以上，甚至長(zhǎng)達(dá)20年、30年。事實(shí)上，銀行理財(cái)產(chǎn)品期限目前普遍在一年期以下，而一年期以上產(chǎn)品的銷售均較為困難。在上述“期限錯(cuò)配”要求下，銀行理財(cái)資金對(duì)接PPP項(xiàng)目幾乎被“封喉”。
目前，銀行資管人士普遍對(duì)《意見稿》中過渡期安排的描述存疑，對(duì)于未到期資產(chǎn)，如何處置，是否可以繼續(xù)募集資金直至資產(chǎn)到期？
“其實(shí)城商行并不是PPP項(xiàng)目的主要資方。一般城商行資金端期限較短，無法和PPP項(xiàng)目期限匹配，即使是把10年拆成‘3+3+4’之類，實(shí)際銀行在做財(cái)務(wù)測(cè)算的時(shí)候還是按照10年來做的。”某西南城商行投行部人士表示。
在該投行部人士看來，關(guān)鍵是大部分PPP項(xiàng)目不過是地方擴(kuò)大基建主動(dòng)負(fù)債的“新瓶裝舊酒”，諸如公路、交通軌道等項(xiàng)目的營(yíng)收根本無法平衡。
其舉例道，一個(gè)100億元的項(xiàng)目，分三期建設(shè)，資本金30億元，融資70億元。預(yù)計(jì)3-5年實(shí)現(xiàn)收入1-2億已經(jīng)不錯(cuò)，按照5%的融資成本（已經(jīng)算低），一年的財(cái)務(wù)成本就是3.5億元，還不算上管理成本等，收入完全無法覆蓋成本。
“我們?nèi)タ凑顿M(fèi)的PPP項(xiàng)目，根本就是依靠地方財(cái)政，所以地方負(fù)債的壓力很大?！鄙鲜鲢y行人士表示。92號(hào)文即要求對(duì)新申請(qǐng)納入項(xiàng)目管理庫的PPP項(xiàng)目進(jìn)行嚴(yán)格把關(guān)，優(yōu)先支持存量項(xiàng)目，審慎開展政府付費(fèi)類項(xiàng)目。
財(cái)政部數(shù)據(jù)顯示，截至9月末，全國PPP綜合信息平臺(tái)管理庫入庫項(xiàng)目6778個(gè)，投資額10.1萬億元，落地率為35.2%，比2016年末提高3.6個(gè)百分點(diǎn)。
前述國有大行投行部人士向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，如此體量PPP項(xiàng)目規(guī)模，“必定是魚龍混雜”。所謂整改，最主要的是協(xié)議提前還款。“如還不出錢，那我們會(huì)凍結(jié)剩余的授信額度不再放款，找另外的投向?！?/p>
另有股份行資管部人士表示，整改也可能包括對(duì)項(xiàng)目結(jié)構(gòu)的重新安排，但具體做法仍有待討論?？傮w而言，地方政府負(fù)債擴(kuò)張趨勢(shì)將有所收緊。
