生態(tài)與文旅雙輪驅(qū)動，三季報業(yè)績增長趨勢強(qiáng)勁。公司2017 前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入25.5 億元，同比增長55.3%；歸母凈利潤3.1 億元，同比增長76.2%，符合市場預(yù)期。營收及業(yè)績大幅增長主要系公司園林生態(tài)PPP 及文旅業(yè)務(wù)訂單充足，收入持續(xù)增長，疊加德馬吉業(yè)績并表所致。分季度看Q1-Q3 單季收入分別增長28.4%/75.4%/51.2%，歸母凈利潤分別增長68.1%/104.0%/49.6%。同時公司預(yù)計2017 全年業(yè)績增長80%-100%，彰顯對未來業(yè)績高增長信心。
毛利率、凈利率大幅提升，三項費用率較為平穩(wěn)。2017 年前三季度公司毛利率30.8%，較上年同期大幅增加6.20 個pct。三項費用率15.00%，較上年同期下降0.51 個pct，其中銷售/管理/財務(wù)費用率分別變動+0.01/-0.50/-0.02 個pct。資產(chǎn)減值損失較上年同期增加0.31 億元，主要系本期應(yīng)收賬款和其他應(yīng)收款增加導(dǎo)致計提壞賬準(zhǔn)備增加所致。凈利率大幅上升1.41 個pct，為11.93%。
我們預(yù)計隨著公司前期PPP 訂單不斷向收入轉(zhuǎn)化，PPP 業(yè)務(wù)所貢獻(xiàn)收入占比逐漸提升，公司利潤率有望進(jìn)一步抬升。
經(jīng)營性現(xiàn)金凈流出大幅增加。公司1-9 月份經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為-6.66 億元，去年同期為0.28 億元，同比下降2441.46%；收現(xiàn)比為67.45%，同比下降9.86 個pct；付現(xiàn)比為97.86%，同比上升25.35 個pct。主要系本期PPP 項目增加且處于建設(shè)初期，成本投入較多及業(yè)務(wù)開拓支付的投標(biāo)保證金等增加所致。投資性現(xiàn)金流量凈額為-2.88 億元，較上年同期增加24.05%，主要系收購微傳播網(wǎng)絡(luò)科技股份有限公司部分股權(quán)及投資入股東莞民營投資集團(tuán)有限公司所致。后續(xù)公司現(xiàn)金流有待改善。
在手訂單飽滿，業(yè)績高增長動力充足。17 年至今，公司新簽訂單51.1 億（無框架協(xié)議，不包括新收購的新港永豪訂單），同比增長157%，其中17.3 億PPP 訂單。截止目前17 年新簽PPP 訂單為16 年全年新簽PPP 訂單的162%（16 年公告10.67 億非框架PPP 訂單），充足訂單有力促進(jìn)業(yè)績高增長。
新港永豪并表有望進(jìn)一步加速業(yè)績增長。公司近期已完成對新港永豪75%股權(quán)收購，后者承諾17-19 年凈利潤6250/7813/9766 萬元，預(yù)計從今年四季度開始并表，由此將對今年四季度及明年全年業(yè)績增長起到加速促進(jìn)作用。而新港永豪在水務(wù)及水生態(tài)、流域治理領(lǐng)域有望起到較大業(yè)務(wù)協(xié)同作用。
投資建議：我們預(yù)測17/18/19 年公司歸母凈利潤分別為5.0/7.5/10.3 億元，EPS 分別為1.16/1.74/2.32 元（已考慮17 年定增攤?。?，16-19 年CAGR 為56.7%，當(dāng)前股價對應(yīng)PE 分別為27/18/14 倍，考慮到嶺南園林未來高成長的潛力，我們給于目標(biāo)價43.5 元（對應(yīng)18 年P(guān)E25 倍），買入評級。
風(fēng)險提示：訂單向收入轉(zhuǎn)化不及預(yù)期風(fēng)險，PPP 行業(yè)政策風(fēng)險，收購整合不及預(yù)期風(fēng)險。
