今年以來(lái)，香港股市先后多家企業(yè)遭遇做空，甚至有的企業(yè)因此而停牌。盡管做空機(jī)構(gòu)每次出手之前都做足了功課，但也不是每戰(zhàn)必勝，做空阿里巴巴的操盤(pán)手今年以來(lái)?yè)p失了98億美元，就是成功反擊做空的典型案例。
自2013年“一帶一路”倡議提出以來(lái)，我國(guó)企業(yè)在沿線國(guó)家的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、投資和并購(gòu)達(dá)到了前所未有的水平，承擔(dān)者中絕大部分是上市公司。伴隨著A股市場(chǎng)的逐步開(kāi)放，以及“一帶一路”建設(shè)的不斷推進(jìn)，需要警惕惡意沽空行為，在風(fēng)險(xiǎn)防范方面要增加一個(gè)新的內(nèi)容，防止被惡意做空。
做空何以成了惡意做空？
與做多相對(duì)的做空，又稱(chēng)沽空、賣(mài)空，是股票、期貨等市場(chǎng)的一種操作模式。做空是針對(duì)預(yù)期的未來(lái)“問(wèn)題公司”，借入股票按目前價(jià)格賣(mài)出，待股價(jià)大跌后再買(mǎi)進(jìn)歸還，獲取差價(jià)利潤(rùn)。其交易行為特點(diǎn)為先賣(mài)后買(mǎi)。從本質(zhì)上說(shuō)，這種交易模式初期的主觀動(dòng)機(jī)是追求利潤(rùn)。但在客觀上卻起到了識(shí)別股市欺詐、驅(qū)除騙子公司的作用，被稱(chēng)為“股市中的啄木鳥(niǎo)”。
在成熟的資本市場(chǎng)，做空是一種正常且重要的市場(chǎng)手段。誠(chéng)然，作為倒逼上市公司規(guī)范治理、揪出資本市場(chǎng)害蟲(chóng)的“啄木鳥(niǎo)”，其能提高資本市場(chǎng)流動(dòng)性，并通過(guò)糾正過(guò)高估值完善價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，從而降低市場(chǎng)波動(dòng)。但是，做空機(jī)構(gòu)畢竟不是國(guó)際金融市場(chǎng)的有效“監(jiān)管者”，更不是國(guó)際公益組織，投機(jī)逐利是其永恒的目的。由于法律缺失，做空機(jī)構(gòu)游離在監(jiān)管灰色地帶，也是損害投資者利益的“吸血鬼”。因此，在股市中，通常把那些惡意損害上市公司的不良行為稱(chēng)為“惡意做空”。
惡意做空模式的危害
近年在做空行業(yè)頗負(fù)“盛名”的“渾水”機(jī)構(gòu)的做空模式一般包括以下幾個(gè)步驟：第一步：精準(zhǔn)篩選目標(biāo)，然后實(shí)地調(diào)研，秘密收集信息，尋找漏洞。第二步：與對(duì)沖基金合作，提前潛伏入市，做好賣(mài)空準(zhǔn)備。第三步：發(fā)布做空?qǐng)?bào)告，制造看空輿論，引導(dǎo)市場(chǎng)。第四步：律師事務(wù)所代理集體訴訟索賠，會(huì)計(jì)師事務(wù)所拒絕對(duì)狙擊目標(biāo)進(jìn)行審計(jì)，進(jìn)一步打壓股價(jià)，對(duì)沖基金平倉(cāng)獲利。做空機(jī)構(gòu)的惡劣影響包括：
首先，惡意做空往往對(duì)企業(yè)的正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、公司治理帶來(lái)惡劣影響。盡管豐盛控股等企業(yè)遭遇機(jī)構(gòu)做空復(fù)牌后最終股價(jià)不降反升，但大多數(shù)企業(yè)被做空后往往在劫難逃。如今年3月份遭到渾水做空的輝山乳業(yè)，當(dāng)天股價(jià)暴跌90%，而2010年11月份、2011年2月份和6月份被渾水做空的綠諾科技、中國(guó)高速頻道和嘉漢林業(yè)最終只能以被迫退市有的甚至破產(chǎn)重組收?qǐng)?。中金研?bào)分析了22個(gè)近年被做空的港股企業(yè)，指出無(wú)論被做空企業(yè)是否反擊成功，被做空當(dāng)天企業(yè)股價(jià)平均下降10%，如果企業(yè)存在無(wú)法澄清的財(cái)務(wù)問(wèn)題，長(zhǎng)期來(lái)看股價(jià)可能下降幅度過(guò)半，甚至因此被迫摘牌退市。
其次，擾亂市場(chǎng)正常秩序，甚至演變成惡意操控市場(chǎng)行為。當(dāng)上市公司遭到惡意做空時(shí)，不成熟的投資者無(wú)法分辨利空消息，會(huì)爭(zhēng)先恐后賣(mài)出股票，而羊群效應(yīng)的存在會(huì)導(dǎo)致股價(jià)出現(xiàn)暴跌，由于恐慌情緒的蔓延，投資者會(huì)進(jìn)一步從眾賣(mài)出股票，從而加劇市場(chǎng)非理性波動(dòng)，擾亂市場(chǎng)正常秩序。面對(duì)做空利潤(rùn)的巨大誘惑，做空機(jī)構(gòu)變成不折不扣的逐利者，其做空利益鏈也不斷成熟，甚至通過(guò)發(fā)布虛假報(bào)告，制造恐慌，從而牟取暴利。如果不對(duì)這種惡意做空進(jìn)行有效監(jiān)管，這種做空機(jī)制不僅會(huì)加劇市場(chǎng)的非理性波動(dòng)，甚至有可能演變?yōu)橥ㄟ^(guò)虛假信息來(lái)惡意操縱市場(chǎng)的行為。
最后，做空可能不是單純的資本市場(chǎng)行為。今年2月份，艾默生分析（Emerson Analytics）發(fā)布報(bào)告稱(chēng)，魏橋集團(tuán)旗下公司中國(guó)宏橋涉嫌虛報(bào)成本、財(cái)務(wù)造假和關(guān)聯(lián)交易。然而，通過(guò)仔細(xì)研究不難發(fā)現(xiàn)其中的端倪。由于“一帶一路”的推進(jìn)，中國(guó)宏橋在幾內(nèi)亞的影響力與日俱增。2016年，中國(guó)宏橋在幾內(nèi)亞建設(shè)的鋁礬土礦正式投入生產(chǎn)，并計(jì)劃兩年內(nèi)即增產(chǎn)至3000萬(wàn)噸，而美鋁從1960年開(kāi)始至今在幾內(nèi)亞的鋁土礦產(chǎn)能也就1000多萬(wàn)噸，這直接導(dǎo)致美鋁和澳大利亞力拓迅速喪失了其在全球鋁土礦市場(chǎng)的定價(jià)權(quán)。因此，可以看出，此次做空顯然不是一次單純的資本市場(chǎng)行為，其背后是寄希望于通過(guò)做空，打擊投資者的信心，影響中國(guó)宏橋正常經(jīng)營(yíng)，切斷其資金鏈，從而引發(fā)企業(yè)的債務(wù)危機(jī)。
未來(lái)隨著“一帶一路”項(xiàng)目的不斷實(shí)施推進(jìn)，需要特別警惕出于為某些國(guó)家和國(guó)際利益集團(tuán)壟斷國(guó)際市場(chǎng)服務(wù)的惡意做空行為，防止做空機(jī)構(gòu)利用恐懼綁架沿線國(guó)家輿論，散布“中國(guó)崩潰論”、“中國(guó)威脅論”、“中國(guó)責(zé)任論”等，干擾“一帶一路”項(xiàng)目的實(shí)施推進(jìn)。
防范惡意做空路徑選擇
一是建立完善的公司監(jiān)督機(jī)制。上市公司應(yīng)該加強(qiáng)自我約束，完善公司治理結(jié)構(gòu)，健全企業(yè)財(cái)務(wù)運(yùn)行機(jī)制，保證對(duì)外提供的財(cái)務(wù)報(bào)告的真實(shí)性和完備性，堅(jiān)決杜絕財(cái)務(wù)信息失實(shí)甚至造假，不給做空者以可乘之機(jī)。同時(shí)建立完善的公司監(jiān)督體系，增強(qiáng)獨(dú)立董事的專(zhuān)業(yè)性和獨(dú)立性，強(qiáng)化董、監(jiān)、高與公司股東大會(huì)的權(quán)利制衡機(jī)制，嚴(yán)查內(nèi)部隱患，防止企業(yè)員工以權(quán)謀私，做出損害公司股東利益的事情。
二是提高企業(yè)信息披露透明度。上市公司應(yīng)嚴(yán)格按照信息披露制度要求，確保披露信息的真實(shí)、完整、可靠。一旦被做空，上市公司應(yīng)及時(shí)、公開(kāi)、透明地披露公司的真實(shí)數(shù)據(jù)和信息，及時(shí)正面回?fù)?，使做空方惡意狙擊不攻自破，重新贏得投資者的支持，恢復(fù)市場(chǎng)信心。
三是建立完善的資本市場(chǎng)危機(jī)處理機(jī)制。為了防患于未然，必須構(gòu)建完善的危機(jī)處理機(jī)制。重視與媒體、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、律師事務(wù)所和會(huì)計(jì)師事務(wù)所等保持穩(wěn)定良好溝通。一旦遭到惡意做空，要及時(shí)利用媒體渠道澄清事實(shí)，對(duì)做空?qǐng)?bào)告予以有力駁斥，將事實(shí)真相告知政府部門(mén)、投資者，防止由于信息不對(duì)稱(chēng)帶來(lái)的非理性決策。同時(shí)監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)加大對(duì)披露虛假信息企業(yè)的懲處力度，提高其違規(guī)成本，從而規(guī)范其行為。
四是建立反惡意做空聯(lián)盟基金。可以考慮由相關(guān)政府部門(mén)牽頭，成立反惡意做空聯(lián)盟基金?；鸬暮诵某蓡T應(yīng)具有專(zhuān)業(yè)的基金運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)、強(qiáng)大的法律咨詢(xún)能力，上市公司遭到惡意做空時(shí)，基金可以迅速采取行動(dòng)，給企業(yè)提供資金、資源和經(jīng)驗(yàn)支持，幫助企業(yè)渡過(guò)危機(jī)。
五是將做空行為納入監(jiān)管范圍。一些做空機(jī)構(gòu)既沒(méi)有投資顧問(wèn)牌照，也沒(méi)有證券咨詢(xún)資格，卻把做空?qǐng)?bào)告隨意向市場(chǎng)投資者公開(kāi)，這在美國(guó)、英國(guó)、中國(guó)香港都屬于違法行為。我國(guó)應(yīng)從國(guó)家金融安全的大局出發(fā)，不斷完善監(jiān)管法規(guī)，逐步將做空機(jī)構(gòu)的行為納入監(jiān)管范圍，維護(hù)國(guó)家金融安全。
未來(lái)，做空模式完全有可能登陸A股市場(chǎng)，監(jiān)管者必須深入研究和有效應(yīng)對(duì)做空，為企業(yè)創(chuàng)造健康、穩(wěn)定的市場(chǎng)融資環(huán)境；上市公司要建立全新的企業(yè)綜合風(fēng)險(xiǎn)控制架構(gòu)與操作模式，將商業(yè)調(diào)查情報(bào)分析、反情報(bào)調(diào)查、危機(jī)公關(guān)、法律風(fēng)險(xiǎn)管理融為一體來(lái)應(yīng)對(duì)做空。
（張燕玲，中國(guó)人民大學(xué)重陽(yáng)金融研究院高級(jí)研究員、全球治理研究中心學(xué)術(shù)委員會(huì)主任、國(guó)際商會(huì)執(zhí)行董事、中國(guó)銀行前副行長(zhǎng)；曹超，中國(guó)人民大學(xué)財(cái)政金融學(xué)院博士研究生）
