新簽訂單總額有所下滑，PPP 項目中標總額持續(xù)提升公司17 年上半年新簽合同總額27.03 億元，同比下降14.37%。施工合同的下降主因2016 年新簽合同劇增后的基數(shù)因素，此外或與2017 年以來PPP 地方投融資監(jiān)管趨嚴有所關(guān)聯(lián)。此外，公司在市場容量吃緊的情況下，選擇了逆勢擴張，通過大力承接PPP 項目，將自身的發(fā)展與政府財政深度綁定。公司17 年以來共中標PPP 項目合計金額近90 億，超過16 年75.99 億的全年P(guān)PP 新簽訂單量，預計后期業(yè)績將進入持續(xù)釋放階段。
營業(yè)收入高速增長，毛利率有所下降
17 年上半年公司營收27.95 億，較去年同期上升92.84%。其中生態(tài)綠化業(yè)務23.27 億，同增111.05%；生態(tài)修復工程業(yè)務3.43 億，同比上升42.33%。在剔除星河園林業(yè)績后，公司自身營收增速高達103%，主因公司前期訂單增速處于高位。此外，公司本期營收中PPP 項目貢獻比例為16.43%，而2016 年該值僅為2.91%，預計后期PPP 項目將在后期公司業(yè)績增長中具有更高的權(quán)重。我們使用“毛利率-營業(yè)稅金及附加/銷售收入”這一指標來剔除“營改增”所帶來的核算口徑的變化，用該指標計算得出2017 年上半年毛利率為25.05%，與去年相比下降2.17 個百分點，其中園林綠化工程毛利率下降2.31 個百分點。
期間費用率小幅下降，歸母凈利潤增速顯著提升公司17 年上半年期間費用率為16.61%，下降1.30 個百分點，營收增速顯著大于期間費用增速。其中管理費用率為11.86%，下降0.76 個百分點；財務費用率為3.99%，下降1.31 個百分點；銷售費用率為0.76%，同增0.76 個百分點。同期資產(chǎn)減值損失為683 萬，較前值下降1116 萬。公司17 年上半年凈利潤為2.69億，同增51.8%。
將PPP 項目投資資金并入后，公司經(jīng)營現(xiàn)金流凈流出有所提升本期公司對PPP項目公司股權(quán)投資為7.71億，若將此項計入經(jīng)營現(xiàn)金流，則17H1經(jīng)營現(xiàn)金流凈額為-6.25 億元，16H1 為-2.08 億元，現(xiàn)金流出進一步增加。
近期公司第二期員工持股計劃完成了股票購買，第二期員工持股計劃激勵范圍更廣，激勵效果有望超過上一期員工持股計劃。且公司近期正在籌劃股票股權(quán)激勵計劃，若計劃未來得以成功實施，將進一步激發(fā)公司業(yè)績釋放動力。此外，公司8月初停牌，擬籌劃引入戰(zhàn)略股東，完成后或?qū)⑦M一步提升公司競爭力。
投資建議
公司立足生態(tài)園林，向生態(tài)環(huán)保、生態(tài)旅游外延發(fā)展，通過一系列并購積極布局生態(tài)環(huán)保業(yè)務，并大力承接PPP 項目。此外，員工持股與股票股權(quán)激勵計劃或?qū)⑻嵘緲I(yè)績釋放動力，維持“買入”評級。預計公司17-19 年EPS 分別為0.57、0.77、1.01，PE 分別為22、16、12 倍。
風險提示：固定資產(chǎn)投資增速大幅下行，PPP 項目推進不達預期 。
