投資要點(diǎn)
中報業(yè)績大幅超市場預(yù)期，前三季度預(yù)增50-80%持續(xù)高速增長信心充足。公司發(fā)布2017 年中報，1-6 月份實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入49.84 億元，同比增長70.79%；歸母凈利潤4.68 億元，同比增長57.40%，其中二季度歸母凈利潤5.03 億元，同比增長38.15%。剔除二季度剝離申能環(huán)保60%股權(quán)產(chǎn)生-1.21 億投資收益影響，公司上半年業(yè)績增長98.3%，其中二季度單季增長71.42%，高增長趨勢明確。同時公司預(yù)告17 年1-9 月份業(yè)績增長50%-80%，對未來高增長信心強(qiáng)勁。
PPP 占比提高致毛利率明顯上升，同期新開工項目數(shù)量大幅增長影響經(jīng)營性現(xiàn)金流明顯。1-6 月份，公司綜合毛利率31.94%，較上年同期+2.82 個pct，毛利率提升主要因為PPP 相對于傳統(tǒng)項目毛利率較高，PPP 收入占比提升所致。分項來看，市政園林/水系治理/生態(tài)修復(fù)/固廢處理業(yè)務(wù)毛利率分別為為32.06%/32.53%/35.11%/24.39%，同比+5.52/-1.16/+2.28/+2.92個pct，市政園林業(yè)務(wù)毛利率提升受PPP 模式帶動明顯。三項費(fèi)用率14.72%，同比下降0.93 個pct，其中銷售/管理/財務(wù)費(fèi)用率分別+0.08/+0.24/-1.25個pct。1-6 月份公司經(jīng)營活動產(chǎn)生現(xiàn)金流量凈額為2.23 億元，同比下降59.5%，主要是因為隨著公司業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張，同期新開工項目數(shù)量大幅增長，所支付管理費(fèi)用、稅費(fèi)、投標(biāo)保證金有所增加導(dǎo)致。預(yù)計隨著下半年工程結(jié)算款大幅增加，公司全年經(jīng)營現(xiàn)金流將明顯改善大力開拓全域旅游，危廢業(yè)務(wù)全面推進(jìn)，剔除并購因素內(nèi)生業(yè)績增速達(dá)68.
2%。公司積極拓展全域旅游業(yè)務(wù)，截至半年報已開展鳳凰縣全域旅游基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)PPP 項目及騰沖市全域旅游綜合能力提升及生態(tài)修復(fù)PPP 項目，總投資約38.8 億元。上半年，公司收購了以危險廢物焚燒處置為主的南通九洲和以危廢廢酸處理為主的杭州綠嘉等公司，增加了公司在環(huán)保危廢領(lǐng)域經(jīng)驗和技術(shù)，加大了環(huán)保危廢領(lǐng)域戰(zhàn)略布局。排除2016 年下半年至今收購6 家子公司影響（17 年1-6 月合計虧損3231 萬元），東方園林17 年上半年歸母凈利潤為5.00 億元，同比增長68.20%，內(nèi)生增速強(qiáng)勁。
17 年新簽訂單總額為16 年營業(yè)總收入4.3 倍，在手訂單充足，未來業(yè)績高增長可期。17 年年初至今公司新接訂單371.6 億元（已公告訂單，包括產(chǎn)業(yè)集團(tuán)即將轉(zhuǎn)移全域旅游訂單，不包括框架協(xié)議），PPP 類訂單占比為100%，為去年營業(yè)總收入（85.6 億元）4.3 倍。16 年至今公司累計新簽訂單822.2 億元（含框架），訂單保障倍數(shù)達(dá)9.6 倍，未來業(yè)績高增長基礎(chǔ)堅實(shí)。
9 億元員工持股計劃推出，深度綁定核心骨干成員利益，業(yè)績釋放動力充足。近期，公司推出第三期員工持股計劃，參加對象為公司及下屬子公司的在職員工，總?cè)藬?shù)不超過80 人（無董高監(jiān)人員參與），我們預(yù)計此次員工持股計劃主要針對新增全域旅游新團(tuán)隊及其他核心員工，假若全額按計劃發(fā)行則每位計劃參與者初始持有市值約為1125 萬，核心員工激勵充分。
公司在前次15 億元員工持股計劃完成購買一個月內(nèi)再推新持股計劃，且近期董事長何巧女親屬何國杰通過大宗交易形式增持公司2.68 億元股票，密集增持彰顯未來發(fā)展強(qiáng)烈信心。
7 月份PPP 成交旺盛，需求持續(xù)高增長，政策加強(qiáng)監(jiān)管維護(hù)行業(yè)長期健康發(fā)展。根據(jù)龍元明城全網(wǎng)公開招投標(biāo)統(tǒng)計數(shù)據(jù)，1-7 月全國PPP 累計成交20063.7 億元，同比增長65.2%。其中7 月單月成交4042.9 億元，同比增長153.9%，比6 月單月增速大幅提高132.5 個pct，PPP 訂單落地持續(xù)加速。
7 月21 日國務(wù)院法制辦會同國家發(fā)改委、財政部，研究起草了《基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)領(lǐng)域政府和社會資本合作條例（征求意見稿）》，致力于加強(qiáng)PPP 項目的決策嚴(yán)謹(jǐn)與實(shí)施規(guī)范，特別是提高民營資本總體參與度，為社會資本方在項目起草與實(shí)施過程中權(quán)益提供堅實(shí)法律保障。合作條例征求意見稿的出臺為PPP 正式立法奠定了重要基礎(chǔ)，提振了社會資本方信心，呵護(hù)行業(yè)健康穩(wěn)定發(fā)展，加快PPP 項目合規(guī)與高效落地。
投資建議：我們預(yù)測17/18/19 年公司歸母凈利為21.42/31.69/41.15 億元，EPS0.80/1.1/1.5 元，16-19 年CAGR 為50.2%，當(dāng)前股價對應(yīng)PE 分別為21/14/11 倍，考慮到東方園林未來高成長的潛力，我們給予目標(biāo)價24 元（對應(yīng)17 年30 倍PE），買入評級。
風(fēng)險提示：存貨及應(yīng)收賬款的風(fēng)險，PPP 政策風(fēng)險。
