園林行業(yè)競爭格局分散，2016年以來轉型水環(huán)境治理領域趨勢明顯。初步統(tǒng)計11家轉型水環(huán)境治理跡象明顯的園林上市公司2016年營業(yè)收入總額為353億，相應的市占比為6.18%，行業(yè)在經(jīng)過2001年至今近17年的蓬勃發(fā)展后，依然呈現(xiàn)行業(yè)競爭格局高度分散的局面。11家園林公司2016年、2017年上半年公告已簽約訂單中，生態(tài)修復和水環(huán)境治理項目金額占比分別為58.04%和51.32%，業(yè)務轉型水環(huán)境綜合治理領域趨勢明顯，未來將貢獻營收增長主要動力。
在水環(huán)境質量管理與考核機制重構下，水環(huán)境綜合治理訂單激增是必然現(xiàn)象。
黨的十八大以來確立了將生態(tài)文明建設納入中國特色社會主義“五位一體”總體布局，水生態(tài)文明建設作為其中重要一環(huán)，是生態(tài)文明的重要組成和基礎保障。十三五環(huán)境質量考核由“濃度+總量”控制轉向“總量+質量”雙控制，并對地方負責環(huán)保工作主要領導干部實行“黨政同責、一崗雙責”的考核機制。
環(huán)保部將水質控制責任劃分為具體的控制單元，建立污染源排放與水體水質的輸入響應關系，明確考核責任主體和時間節(jié)點，實施一區(qū)一策達標方案，涉及領域包括流域生態(tài)治理、農村環(huán)境綜合整治等，由中央環(huán)保督察組督查工作落實到位情況，在此環(huán)境考核壓力下，水環(huán)境綜合治理訂單激增是必然現(xiàn)象。
園林行業(yè)轉戰(zhàn)環(huán)保主戰(zhàn)場，參與水環(huán)境綜合整治項目競爭優(yōu)勢明顯。十三五期間我國水環(huán)境綜合治理工作具有系統(tǒng)性、復雜性、持續(xù)性和高投入性，例如中小河流治理工程應考慮結合景觀營造和水環(huán)境改善，河道整治工程應考慮滿足水生生物對其生境蜿蜒連續(xù)、斷面多樣的要求。以生態(tài)園林景觀為主業(yè)的園林企業(yè)，可以依靠其生態(tài)景觀知識以及豐富的工程施工經(jīng)驗，快速切入水環(huán)境綜合治理領域，將前期治理后期養(yǎng)護融為一體，高度契合當前國家治理需求。此外，水環(huán)境整治類的PPP項目，單個項目投資體量大，多以一系列項目打包的形式進行招標，在早期藍海競爭階段，大多數(shù)傳統(tǒng)水務及環(huán)保公司會因為投資門檻高、缺乏穩(wěn)定的經(jīng)營預期而選擇觀望。但前期參與了大量生態(tài)公園建設的景觀園林公司，與地方政府經(jīng)歷了較長時期的依靠政府付費的BT項目合作，并且在財務融資及承接地方大單方面具備豐富經(jīng)驗，率先轉戰(zhàn)水環(huán)境綜合治理市場。2016年至2017年6月末，11家涉足水環(huán)境綜合治理的園林公司共簽訂生態(tài)修復和水環(huán)境綜合治理訂單合計800億，獲得了訂單上的絕對優(yōu)勢。
水環(huán)境治理與PPP模式具有天然融合性，執(zhí)行落地率領跑其余行業(yè)。環(huán)保領域從1992年就開始嘗試PPP模式，符合PPP項目專業(yè)的工作由專業(yè)的人去做的標準，具備應用PPP模式的豐富經(jīng)驗。在日益嚴峻的環(huán)保治理需求與地方政府捉襟見肘的財務困境雙重矛盾下，尤其是水環(huán)境綜合治理領域，在十三五大力推廣PPP的模式，將成為最佳的解決模式。財政部披露的最新季報顯示，二季度新落地的國家示范項目和全國入庫項目行業(yè)排名前三仍是市政工程、交通運輸和生態(tài)環(huán)保，環(huán)保行業(yè)位居第三。從披露的市政工程二級行業(yè)狀況來看，其落地項目數(shù)居前三位中的污水處理和垃圾處理均屬于廣義環(huán)保領域，預計二季度廣義環(huán)保PPP項目的落地速度仍維持全行業(yè)第一位。17年7月18日財政部等4部委聯(lián)合下發(fā)了《關于政府參與的污水、垃圾處理項目全面實施PPP模式的通知》的通知，預計伴隨著未來環(huán)保督查活動強有力的執(zhí)行以及地方政府環(huán)保壓力加劇，環(huán)保PPP項目落地執(zhí)行率仍將領跑其余行業(yè)。
園林公司短期償債和上游資金占款能力偏弱，需緊密關注項目回款情況。園林公司均存在短期償債能力偏弱，上游占款能力較弱，被下游客戶占用大量資金，應收賬款賬齡偏長的情況。需要緊密關注各公司項目回款情況以及是否存在大額計提壞賬準備的可能?？紤]到園林公司未來項目收入結構中將以PPP項目為主，項目趨向大型化、復雜化，項目周期趨長，且十二五期間積攢的BT應收款金額較多，我們預計應收賬款結構的優(yōu)化速度不會很快，除非企業(yè)采取項目公司財務出表的處理方式。建議關注公司是否存在引入有限合伙基金等方式降低自身對SPV公司注冊資本金出資比例，從而做到SPV公司財務出表的情況，同時還需關注引入資金的投資回報率、以及投資時限專項目周期是否存在錯配的情況。
投資策略：園林企業(yè)轉型生態(tài)修復和水環(huán)境治理具有獨特競爭優(yōu)勢，并且與這些公司十二五期間所做的市政綠化和地產園林項目相比，生態(tài)修復和水環(huán)境治理類項目與十三五生態(tài)文明建設高度契合，地方政府對此類服務的需求性和迫切性更強，這是我們需要看到園林企業(yè)主營業(yè)務與十二五存在的最大區(qū)別。投資方面我們精選生態(tài)修復與水環(huán)境治理訂單占比大，并且2016年至2017年上半年積攢了大量的工程訂單，未來營收高速增長保障性強，參與生態(tài)修復和水環(huán)境綜合整治項目經(jīng)驗豐富，具備承建好和運營好大型水生態(tài)環(huán)保項目的公司。
重點推薦鐵漢生態(tài)、蒙草生態(tài)、東方園林。
風險提示：1、政策推動、政府資金投入及回款不及預期。2、宏觀經(jīng)濟波動及系統(tǒng)性風險。3、公司訂單獲取及執(zhí)行速度不及預期。
